De Ondernemingskamer van het Gerechtshof Amsterdam  heeft op 14 januari 2020 uitspraak gedaan over de uitkoop van aandeelhouders, de waardering van aandelen en het oproepen van gezamenlijke aandeelhouders.

Bij het verstekarrest is de prijs van de over te dragen aandelen per peildatum van 9 maart 2018 vastgesteld op € 7,83 per aandeel.

A en B hebben zowel de peildatum als de prijs aangevochten.

Zij menen dat als peildatum 20 juni 2018, de datum van dagvaarding door F, zou moeten worden gehanteerd.

De Ondernemingskamer volgt hen hierin niet.

Uitgangspunt is in uitkoopprocedures die volgen op een openbaar bod dat de peildatum gelijk is aan de datum van de betaalbaarstelling onder het bod, mits de bieder dan ten minste 95% van het geplaatste kapitaal (en ten minste 95% van de stemrechten) van de doelvennootschap houdt (OK 7 juli 2015, GHAMS:2015:2775 (Unit4)).

In de onderhavige zaak is gekozen voor 9 maart 2018 als peildatum, “zijnde de (eerste) dag waarop F ten minste 95% van het geplaatste aandelenkapitaal in F hield, zoals ook volgt uit de notariële verklaring”.

De Ondernemingskamer ziet geen aanleiding thans een andere datum te kiezen.

In het bijzonder vormt de omstandigheid dat volgens het rapport na 9 maart 2018 een sterke verhoging van de waarde optreedt in verband met de na die datum gerealiseerde vrije geldstromen, onvoldoende grond om af te wijken van de gekozen peildatum.

Verder is aan de orde of de prijs per 9 maart 2018 dient te worden bepaald op € 7,83 per aandeel, zoals de Ondernemingskamer in het verzet-arrest overeenkomstig de subsidiaire vordering van F heeft bepaald, dan wel op een hogere prijs, vast te stellen aan de hand van het rapport of door een door de Ondernemingskamer te benoemen deskundige, zoals A en B  hebben gevorderd.

Uit de stellingname van F in de verzet-procedure volgt dat zij haar primaire vordering de prijs per aandeel op € 7,17 te bepalen heeft opgegeven.

Vennootschapsrecht. Uitkoop van aandeelhouders. Verzet. Waardering van aandelen. Peildatum. Uitkoper moet de gezamenlijke andere aandeelhouders als partijen in het geding oproepen.

De rechter oordeelt als volgt.

De Ondernemingskamer heeft de wettelijke taak (artikel 2:92a lid 5 BW) de prijs vast te stellen die de over te dragen aandelen op de peildatum hebben.

Daartoe is zij afhankelijk van informatie afkomstig van partijen die nodig is om de prijs te kunnen vaststellen dan wel om te bepalen of daartoe eerst een deskundigenonderzoek naar de prijs zou moeten worden gelast.

In het geval verstek is verleend – in welk geval toetsing van de gevorderde prijs plaatsvindt ter bescherming van de niet-verschenen minderheidsaandeelhouders(s) – worden de voor de vaststelling van de prijs relevante gegevens slechts door de uitkoper verstrekt.

De Ondernemingskamer moet erop kunnen vertrouwen dat de verstrekte informatie juist en volledig is en de uitkoper is op de voet van artikel 21 Rv verplicht de relevante feiten volledig en naar waarheid aan te voeren.

In het onderhavige geval heeft de Ondernemingskamer bij haar arrest van 2 oktober 2018 overwogen dat zij op grond van door F verstrekte informatie zonder deskundigenbericht kan vaststellen dat de prijs van € 7,83 per aandeel een billijke prijs is op de peildatum.

A en B hebben deze prijs bestreden en hebben daartoe gewezen op de indicatieve waardering in het rapport, waaruit volgt dat een veel hogere prijs zou moeten worden gehanteerd.

Niet mag volgens hen worden uitgegaan van de aanvullende fairness opinion van KPMG van 14 juni 2018, nu moet worden betwijfeld of KPMG voor het opmaken daarvan juist en volledig is geïnformeerd door F.

Voor zover daarvan wel sprake is, heeft F in strijd met artikel 21 Rv verzuimd de daaraan ten grondslag liggende stukken in het geding te brengen.

Evenmin kan worden uitgegaan van de prijs waarvoor de aandelen door T aan F zijn overgedragen.

De voorwaarden en beweegredenen van partijen die aan de overdracht ten grondslag hebben gelegen, zijn op geen enkele wijze kenbaar en te controleren.

A en B hebben in het bijzonder naar voren gebracht dat noch KPMG noch T de cijfers van F over het eerste kwartaal van 2018, die een zeer sterke stijging van de omzet en het resultaat tonen, heeft meegewogen.

De Ondernemingskamer constateert dat F niet heeft weersproken dat de omzet en het resultaat van F in het eerste kwartaal 2018 sterk zijn gestegen, zoals F op 16 mei 2018 door middel van een ‘Regulatory Announcement’ bekend heeft gemaakt.

F heeft deze informatie niet genoemd in de nadien op 20 juni 2018 door haar uitgebrachte uitkoopdagvaarding, terwijl deze informatie wel van belang is voor de prijs van de aandelen op de – door F bepleite en door de Ondernemingskamer toegepaste – peildatum, die gelegen is tegen het einde van het eerste kwartaal van 2018.

Voor de Ondernemingskamer is niet duidelijk geworden om welke reden F deze informatie onvermeld heeft gelaten.

De omstandigheid dat F de ‘Regulatory Announcement’ van 16 mei 2018 eerst ná de peildatum heeft gedaan, doet er niet aan af dat de daarin genoemde stijging van de omzet en het resultaat behoort te worden meegewogen op de peildatum; de peildatum (9 maart 2018) is immers gelegen drie weken voor het einde van het eerste kwartaal van 2018.

F heeft de vraag van A of KPMG de cijfers van F over het eerste kwartaal van 2018 heeft meegenomen bij het opstellen van de fairness opinion, onbeantwoord gelaten.

Uit de fairness opinion komt niet naar voren of deze cijfers in aanmerking zijn genomen door KPMG bij het opstellen daarvan.

Ook de vraag van A of de cijfers over het eerste kwartaal van 2018 een rol hebben gespeeld bij de totstandkoming van de prijs waarvoor T haar aandelen in F aan F heeft overgedragen, heeft F niet beantwoord.

Evenmin heeft F zich voldoende uitgelaten over meer algemene vragen van A over de onderhandelingen tussen F en T die aan de totstandkoming van de prijs ten grondslag lagen.

F heeft niet kunnen volstaan met wijzen op de reputatie van T en de lengte van de onderhandelingen, de omvang van het belang dat T in F had en de omstandigheid dat T zich eerder als actieve aandeelhouder heeft opgesteld (door het doen van een enquêteverzoek) toen zij in haar ogen te weinig informatie ontving.

Het voorgaande heeft bij de Ondernemingskamer twijfel doen rijzen over de bij het verstekarrest vastgestelde uitkoopprijs van € 7,83 per aandeel.

Deze twijfel wordt versterkt door het rapport en kan niet worden weggenomen door de fairness opinion van KPMG van 14 juni 2018.

Volgens F is die fairness opinion “gestoeld op een zeer grote hoeveelheid actuele (interne en externe) informatie over de vennootschap”, maar welke informatie dat is, blijkt noch uit de fairness opinion, noch uit de stellingen van F.

Daarbuiten zijn er onvoldoende gegevens beschikbaar op basis waarvan de Ondernemingskamer zelfstandig de prijs van de aandelen in F kan bepalen.

De Ondernemingskamer verwacht niet dat het overleggen van extra stukken haar daartoe alsnog in staat zal stellen.

De Ondernemingskamer acht het derhalve nodig dat een deskundige wordt benoemd om onderzoek te doen naar de prijs van de aandelen in het kapitaal van F per 9 maart 2018.

Naar het oordeel van de Ondernemingskamer kan met de benoeming van één deskundige worden volstaan.

In verband met de aard van het onderzoek staat het de te benoemen deskundige vrij om zo nodig de deskundigheid van (een) ander(en) in te roepen.

De te benoemen deskundige dient de waarde van de aandelen per 9 maart 2018 te bepalen met inachtneming van alle daarvoor relevante feiten en omstandigheden.

De Ondernemingskamer zal bepalen dat het voorschot op de kosten van het deskundigenonderzoek ten laste komt van F.

Het wettelijk uitgangspunt van de uitkoopprocedure is dat de uitkoper alle uit te kopen aandeelhouders in dezelfde procedure dagvaardt.

Aldus wordt bewerkstelligd dat in één procedure (bij toewijzing van de vordering) voor alle uit te kopen aandeelhouders dezelfde uitkoopprijs wordt vastgesteld.

De rechtsverhouding tussen de uitkoper en de uit te kopen aandeelhouders is derhalve processueel ondeelbaar, hetgeen inhoudt dat de in deze verzet-procedure vast te stellen uitkoopprijs ook voor de overige andere aandeelhouders van F zal gelden.

Dit vereist dat de overige aandeelhouders alsnog in de onderhavige verzet-procedure opgeroepen dienen te worden.

De Ondernemingskamer zal daarom bepalen dat F de overige andere aandeelhouders op de voet van artikel 118 Rv oproept als partijen in het geding tegen de in het dictum te noemen roldatum en zal de benoeming van de deskundige aanhouden tot die datum.

De Ondernemingskamer zal de benoeming van de deskundige aanhouden totdat de overige aandeelhouders door F zijn opgeroepen.

Wilt u de gehele uitspraak bekijken? Klik dan hier.

Heeft u een vraag aan onze advocaat aandeelhouder over het ondernemingsrecht, over het contractenrecht, over bestuurdersaansprakelijkheid, over aandeelhouders of over de uitstoting of uitkoop van aandeelhouders of over de geschillenregeling in het vennootschapsrecht, belt u dan gerust onze advocaat aandeelhouder op 020-3980150.

Wilt u meer weten over het ondernemingsrecht, bezoek dan onze website over het ondernemingsrecht. Klik dan hier.

Wilt u meer weten over ons advocatenkantoor? Klik dan hier.